“Tra le elezioni statunitensi e l'insediamento presidenziale, i mercati si trovano ora in una sorta di ‘quiete prima della tempesta’”. Arif Husain (in foto), head of fixed income e chief investment officer, fixed income di T. Rowe Price, spiega che “gli investitori stanno analizzando le implicazioni per i rendimenti dei Treasury statunitensi. Continuiamo ad aspettarci rendimenti più elevati dei Treasury a medio e lungo termine, con un irripidimento della curva visto che i tagli dei tassi della Federal Reserve ancorano i rendimenti a breve termine. Tanto che potremmo raggiungere un rendimento del Treasury a 10 anni del 5% già nel primo trimestre del 2025. Con la nuova amministrazione statunitense ci saranno nuove informazioni rilevanti da tenere in considerazione e, di sicuro, c’è una certa incertezza e differenti scenari. È possibile un rendimento del Tesoro a 10 anni del 6%? Perché no? Potremmo prenderlo in considerazione, però, quando passeremo al 5%”.

Cosa potrebbe favorire rendimenti dei Treasury a lungo termine più elevati: “L'espansione fiscale degli Stati Uniti persiste. Il deficit di bilancio degli Stati Uniti per l'anno fiscale 2024 è del 7,0% del prodotto interno lordo (Pil), secondo il Congressional Budget Office. Con l'amministrazione Trump che promette di tagliare le tasse, ci sono poche possibilità che il deficit diminuisca in modo significativo. Il Dipartimento del Tesoro dovrà continuare a inondare il mercato con nuove emissioni di debito per finanziare il deficit di bilancio, spingendo i rendimenti al rialzo. Inoltre, bisogna considerare che la maggior parte degli altri governi in tutto il mondo sta facendo la stessa cosa, spingendo al rialzo i rendimenti globali poiché competono per la domanda. Spesso, si considera la situazione fiscale degli Stati Uniti in modo isolato, ma potrebbe essere un grave errore farlo, considerando che molti bilanci governativi dopo il Covid a livello globale si sono gonfiati”.

L'economia statunitense resta sana: “Sembra che la Fed abbia guidato con successo l'economia verso un atterraggio morbido. Vediamo poche possibilità di una recessione all'orizzonte, soprattutto se si verificherà lo scenario di domanda repressa post-elettorale. La Fed sembra inoltre determinata a continuare ad allentare la politica monetaria, anche se i mercati e i policy maker hanno rapidamente moderato il numero di tagli dei tassi previsti nei prossimi 12 mesi, aumentando le prospettive di una ripresa dell'inflazione. Sembra che la strada per una recessione economica debba passare attraverso una spaccatura dei mercati finanziari".

La domanda estera di Treasury è in calo: “Ci sono prove che la domanda estera di Treasury sia in calo. Le riserve giapponesi di Treasury sono scese a circa 1,1 mila miliardi di dollari a settembre 2024 da un picco di 1,3 mila miliardi di dollari nel 2021. Con la Banca del Giappone che si prepara ad aumentare nuovamente i tassi nel 2025, un maggior numero di investitori giapponesi potrebbe abbandonare i Treasury statunitensi per il loro mercato interno. Le riserve del Tesoro statunitense in mano alla Cina sono diminuite costantemente fino a circa 770 miliardi di dollari a settembre 2024 da circa 1,1 mila miliardi di dollari nel 2021. I Treasury sono diventati più volatili di altri titoli di Stato dei mercati sviluppati di alta qualità, e persino di alcuni titoli sovrani dei mercati emergenti, allontanando potenzialmente alcuni investitori”.

Make Inflation Great Again: “Di recente l'inflazione si è moderata, ma sembra che molte iniziative politiche favoriscano sia l'inflazione sia la crescita. I dazi, ad esempio, sono probabilmente inflazionistici. Ma fra tutte le promesse elettorali della nuova amministrazione statunitense, i futuri cambiamenti nella politica sull'immigrazione sarebbero probabilmente il principale motore dell'inflazione. La controargomentazione è che, nel precedente mandato del presidente eletto Trump, l'inflazione è rimasta ferma in quanto le aziende hanno assorbito le variazioni di prezzo. L'esperienza della pandemia ha cambiato la capacità di trasferire gli aumenti dei prezzi ai clienti? Ciò che sembra chiaro, tuttavia, è che senza l'aiuto del Medio Oriente, sarà difficile per i fornitori di petrolio statunitensi creare un impulso deflazionistico compensativo attraverso il canale energetico”.

Cosa potrebbe frenare i rendimenti dei Treasuries? “I cambiamenti normativi potrebbero stimolare la domanda di Treasury da parte delle banche statunitensi. Le recenti linee guida della Fed in materia di regolamentazione bancaria, che chiariscono gli scenari in cui le banche possono convertire i Treasury in liquidità attraverso la finestra di sconto della Fed, potrebbero incoraggiare le banche a detenere più Treasury invece di riserve. Le banche che hanno bisogno di liquidità in condizioni di stress (come è avvenuto durante le turbolenze bancarie regionali del marzo 2023) possono ora ricevere un credito negli stress test per aver preso in prestito riserve utilizzando i Treasury detenuti allo sportello di sconto. La Fed sta cercando di attenuare lo stigma di mercato di lunga data secondo cui il prestito allo sportello è l'ultima risorsa per le banche in difficoltà. Anche i timori di un deterioramento dell'indipendenza della Fed potrebbero influenzare la stretta quantitativa (QT). Le voci sul fatto che la Fed stia diventando meno indipendente e sempre più soggetta a pressioni politiche hanno attraversato il mercato dei tassi degli Stati Uniti, mentre il presidente eletto ha riflettuto sull'opportunità di esercitare una maggiore influenza sulla banca centrale. Le forze politiche potrebbero incoraggiare la Fed a rallentare o fermare il QT prima di quanto sarebbe prudente o, addirittura, a riavviare gli acquisti di obbligazioni. Anche le semplici voci sul deterioramento dell'indipendenza della Fed potrebbero indurre i mercati a scontare una maggiore domanda di Treasury”.

Le reazioni limitate del mercato non hanno senso: “Dopo un balzo post-elettorale immediato a quasi il 4,50%, il rendimento del Treasury a 10 anni a inizio dicembre era inferiore di circa 10 punti base rispetto a quello registrato il 4 novembre, quando era del 4,29%. La differenza tra i rendimenti dei Treasury a due e 10 anni era di 7 punti base all'inizio di dicembre rispetto ai 10 punti base del giorno precedente le elezioni. Questi movimenti dei rendimenti, a nostro avviso, non hanno molto senso. Anche tenendo conto del fatto che ci vorrà del tempo prima che la nuova amministrazione statunitense attui i programmi, l'incertezza politica preelettorale degli Stati Uniti si è dissolta e i rendimenti dei Treasury a lungo termine dovrebbero aumentare, rendendo più ripida la curva dei rendimenti”.