Il recente passaggio dal Quantitative Easing al Quantitative Tightening ha sovrastimato il mercato obbligazionario? Che dire dell’impatto del boom inflazionistico sui mercati, con i prezzi che raggiungono livelli mai visti dagli anni ’80? Con trilioni di dollari in gioco, ottenere il giusto valore del reddito fisso è fondamentale. Tuttavia, questo compito è particolarmente complesso a causa della natura in continua evoluzione dei fattori economici, in particolare dopo la crisi finanziaria del 2008.

Rispetto ad altre asset class, ci sono due sfide principali nella valutazione del reddito fisso: catturare il fair value a lungo termine, prevedere i movimenti a breve termine dei tassi di interesse e degli spread creditizi.

Per quanto riguarda i tassi di interesse, l’inflazione e la crescita economica sono stati tradizionalmente considerati i principali motori. Tuttavia, gli interventi delle banche centrali, in particolare le politiche non convenzionali come il quantitative easing dopo il 2008, hanno aggiunto un ulteriore livello di complessità influenzando i rendimenti reali, distorcendo in definitiva le valutazioni del reddito fisso.

Gli spread creditizi, d’altro canto, sono principalmente determinati dal rischio di default. Tuttavia, entrano in gioco anche altri fattori, come le aspettative di crescita, la propensione al rischio degli investitori, le azioni delle banche centrali e i rischi specifici. Inoltre, valutare lo spread creditizio di un indice è molto più complicato che valutare il rischio di default delle singole società a causa di una serie di fattori, tra cui quelli macroeconomici.

Noi di Candriam vogliamo affrontare questa serie di sfide legate alla valutazione del reddito fisso, con due obiettivi in mente:

• Robustezza e consistenza: è possibile creare modelli statisticamente validi con variabili esplicative coerenti tra diversi tassi sovrani e spread creditizi?
• Potere predittivo a breve termine: è possibile prevedere in modo efficace le sfumature sia dei tassi che degli spread entro un orizzonte di 3 mesi?

Riteniamo che un quadro di valutazione del fair value ben progettato possa consentire agli investitori di affrontare questa complessità e fornire informazioni utili per decisioni di investimento informate.

Il modello di valutazione di Candriam: l’equilibrio ottimale tra la comprensione del comportamento dinamico del mercato e il raggiungimento di risultati interpretabili

Il nostro team di ricerca quantitativa sul reddito fisso ha sviluppato un modello che utilizza un processo in due fasi per analizzare tassi e spread attraverso fattori macroeconomici. Tiene esplicitamente conto dell’impatto del Quantitative Easing e incorpora il nostro modello proprietario di probabilità di default. Ciò consente di produrre previsioni affidabili del fair value su un orizzonte di 3 mesi in diversi scenari economici e di mercato.

Il modello funziona in due fasi:

• Equilibrio di lungo periodo: questa fase identifica relazioni stabili e a lungo termine tra le variabili, stabilendo una base di riferimento per il fair value.
• Movimenti a breve termine: questa fase cattura le fluttuazioni temporanee e incorpora termini di correzione degli errori per compensare le deviazioni dall’equilibrio di lungo periodo.

Innanzitutto, costruiamo equazioni del fair value a lungo termine per i tassi dei titoli di stato e gli spread creditizi, che incorporano fattori quali l’inflazione, la crescita economica e la politica della banca centrale. Queste equazioni sono statisticamente robuste e tengono conto delle complessità del mercato.

Successivamente incorporiamo le dinamiche a breve termine utilizzando i residui (errori) delle equazioni a lungo termine e includiamo le previsioni degli scenari economici dei gestori di portafoglio. Ciò ci consente di prevedere i movimenti a breve termine dei tassi di interesse e degli spread creditizi su un orizzonte di 3 mesi.

Il 2023 ha confermato i vantaggi di questo modello

Il 2023 è stato caratterizzato da eventi economici significativi come la crisi bancaria della SVB e la debacle di Credit Suisse. Come ha funzionato il nostro approccio? Il modello mostra ottime prestazioni nel backtesting. Ha previsto con successo la direzione dei movimenti a breve termine dei tassi del Tesoro statunitense a 10 anni nel 70% dei casi su un orizzonte di 3 mesi. Risultati positivi simili sono stati osservati per gli spread creditizi investment grade europei. Ciò ha convalidato le scelte di modellazione del team, la selezione delle variabili e il potere predittivo del modello.

Tali risultati suggeriscono che il modello può essere uno strumento prezioso per catturare sia il fair value a lungo termine che le deviazioni a breve termine nel mercato obbligazionario.

Tradurre un modello in decisioni di investimento

Con un tale quadro, i gestori di portafoglio hanno a portata di mano un approccio basato sui dati per gli investimenti nel reddito fisso. Immaginiamo che il modello identifichi un titolo di Stato attualmente scambiato al di sopra del suo fair value in base all’equazione a lungo termine e che le dinamiche a breve termine indichino che questa sopravvalutazione probabilmente persisterà nei prossimi mesi. Il gestore del portafoglio potrebbe quindi sottopesare questa particolare obbligazione o cercare opportunità in aree sottovalutate del mercato del reddito fisso.

Con questo modello, i team di investimento di Candriam hanno sviluppato una strategia proattiva per valutare il fair value dei tassi di interesse sovrani e degli spread creditizi. Questo strumento non solo si adatta ai principali cambiamenti come l’allentamento/inasprimento quantitativo e la volatilità dell’inflazione, ma incorpora anche le prospettive sfumate dei nostri team sugli scenari economici futuri, migliorando così l’accuratezza delle previsioni.

Facciamo chiarezza

Le complessità della valutazione del reddito fisso non sono inevitabili. Un solido approccio quantitativo, che integri dati economici a lungo termine e sia in grado di adattarsi ai movimenti a breve termine e alle aspettative dello scenario dei gestori di portafoglio, può fornire un quadro completo del fair value, che è un potente strumento per prendere decisioni di investimento proattive e informate in un contesto di mercato volatile. Ovviamente, tali strumenti sono rilevanti solo come parte di un rigoroso processo di investimento con obiettivi e responsabilità chiari in ogni fase, con la decisione finale lasciata a professionisti degli investimenti.

*fixed income quantitative analyst e head of fixed income quantitative research Candriam

Articolo tratto dal numero di giugno di ADVISOR, 
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