“Dopo la volatilità che ha caratterizzato i mercati obbligazionari in occasione delle elezioni francesi, il mercato europeo dell’High Yield è andato stabilizzandosi e la dispersione è calata”. Il team global fixed income, currency and commodities group di J.P. Morgan Asset Management, spiega che “pur non scorgendo alcun catalizzatore in grado di fare allargare o restringere in modo significativo gli spread del credito europeo, analizziamo i motivi per cui gli investitori potrebbero trovare interessante l’High Yield del Vecchio Continente”.

Fondamentali: “Nel complesso, i fondamentali degli emittenti High Yield europei sono solidi e stabili e non vediamo nell’immediato alcun motivo di preoccupazione. Gli investitori a leva continuano ad accedere al mercato delle nuove emissioni e a ridurre il debito in scadenza nel 2025 e nel 2026. La qualità delle obbligazioni societarie ha esibito una tenuta migliore del previsto e il numero delle stelle nascenti è stato superiore a quello degli angeli caduti, quest’anno. Allo stesso tempo, da inizio anno (al 30 giugno 2024) le riduzioni del merito di credito hanno superato le revisioni al rialzo, anche se il fenomeno ha interessato soprattutto i titoli di qualità inferiore. Gli emittenti con rating CCC rimangono per la maggior parte esclusi dal mercato primario e ciò ha determinato in questo segmento uno dei panorami di offerta più poveri mai visti. Al 30 giugno 2024, il tasso d’insolvenza a 12 mesi mobili per il mercato High Yield europeo era dell’1,8% (includendo gli scambi distressed). Pur non prevedendo un brusco rialzo di questo parametro, ci aspettiamo che nei prossimi 12 mesi i tassi di insolvenza per l’High Yield europeo si avvicineranno al 2-3%, in quanto alcuni debitori con rendimenti più elevati non riusciranno a rifinanziare le scadenze imminenti nel mercato attuale, caratterizzato da tassi più elevati”.

Valutazioni quantitative: “La volatilità che ha accompagnato la tornata elettorale francese ha contribuito direttamente all’allargamento degli spread dell’High Yield europeo nelle ultime settimane. Tuttavia, una parte significativa di questo movimento è rientrata, in quanto i mercati hanno metabolizzato il quadro politico post-elettorale. Gli spread dell’High Yield europeo sono prossimi ai valori di medio termine e i rendimenti complessivi si confermano interessanti, con il 50% del rendimento principale derivante dai tassi privi di rischio e il 50% dagli spread creditizi. Guardando ai dati per il 2024 fino al 10 luglio compreso, i rendimenti nominali con yield to worst del 6,4% per il mercato europeo in generale (ICE BofA Euro Developed Markets Non-Financial High Yield Constrained Index (HECM)) risultano sostanzialmente invariati. In breve, i rendimenti rimangono interessanti e, grazie a una duration di mercato bassa in ottica storica, i break even sono ancora elevati, attenuando così le conseguenze negative sui rendimenti di un eventuale aumento degli spread".

Fattori tecnici: “Dopo due settimane di deflussi dovuti alle recenti incertezze sul fronte politico, gli afflussi verso l’High Yield europeo si sono adesso stabilizzati. Secondo i nostri dati proprietari inerenti agli afflussi verso i fondi, al 9 luglio 2024 gli afflussi netti verso i fondi High Yield europei da inizio anno ammontavano a EUR 4,4 miliardi. Le nuove emissioni nette hanno registrato una ripresa e una piccola, ma crescente, quantità di emissioni obbligazionarie al debutto è sbarcata sul mercato, anche grazie a nuove operazioni di leveraged buyout (LBO). Nondimeno, riteniamo che il quadro tecnico a lungo termine rimarrà molto favorevole. Dall’inizio del 2021 il mercato High Yield europeo ha subito una contrazione del 19% circa e l’aumento delle rising star e dei rimborsi dovrebbe tenere sotto controllo le dimensioni complessive. Ci aspettiamo che il calendario delle emissioni primarie continui a essere ricco di qui a fine luglio, per poi rallentare in agosto, un mese tradizionalmente tranquillo”.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari? “Lo scenario fondamentale - risponde il team degli analisti - dovrebbe rimanere stabile, a nostro avviso, sempre che la crescita degli utili europei non passi in territorio negativo. Agli attuali livelli di spread il mercato europeo del credito High Yield non è conveniente, ma riteniamo che presenti un valore equo considerando il moderato rischio di insolvenza, l’elevata convessità per i bassi livelli di spread dovuta a prezzi sotto alla pari e i rendimenti all-in estremamente elevati a fronte di una duration del mercato bassa rispetto al passato. Come illustrato per il 3° trimestre del 2024 nella Lettera trimestrale di Bob Michele, il nostro Global Head of Fixed Income, Currency & Commodities, riteniamo che si possa ottenere valore maggiore su tratti più lunghi della curva tra titoli di qualità e applicando una selezione bottom-up dei titoli, in modo da aumentare la duration e la convessità degli spread”.