13/05/2021

Obbligazionario: come ottenere rendimenti più elevati

di Advisor Professional

La News

Gli stimoli fiscali, erogati per contrastare gli effetti della pandemia di COVID-19, ammontano al 25% del PIL (prodotto interno lordo) USA e, secondo le previsioni, la crescita USA nel 2021 si attesta al 5,7%.

Partono da questo scenario gli esperti di Janus Henderson Investors, John Kerschner (responsabile dei prodotti cartolarizzati USA) e il gestore Seth Meyer, evidenziando come gli investitori prevedano una crescita economica robusta e un prossimo inasprimento dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve volto a frenare l’economia e ciò sta comportando un aumento dei rendimenti obbligazionari. 
La pandemia di COVID-19 ha accelerato molte transizioni già in atto nell’economia USA, compresa la digitalizzazione, che ha creato alcune sorprendenti opportunità di nicchia. Gli investitori, convinti che la pandemia fosse finalmente alle spalle, hanno comprato e ciò ha comportato un rally del credito corporate e delle obbligazioni cartolarizzate.


Ma, secondo gli esperti della casa di gestione, man mano che gli spread si riducono la correlazione fra segmenti e settori tende a diminuire e la dispersione della performance futura ad aumentare. Le opportunità, quindi, non vanno più ricercate nelle tempistiche esatte del cambio di direzione di un’intera asset class ma nell’accurata selezione di settori, società e titoli. Il punto fondamentale è capire quali settori e società hanno più chance di beneficiare di un rimbalzo dell’economiaSta crescendo la domanda di spazi industriali (soprattutto magazzini) in prossimità delle grandi aree urbane ma, anche, la domanda di uffici per le scienze biomediche.
 

Nel complesso, soprattutto in America, i risparmi dei consumatori sono aumentati: dallo scoppio della pandemia sono stati accantonati oltre 2.000 miliardi di dollari. In tale contesto si generano interessanti opportunità di rendimento corretto per il rischio nei settori correlati ai consumi, come quello degli ABS (asset-backed securities) che sono garantiti da asset come prestiti per l’acquisto di auto o debiti di carte di credito. I titoli MPL (market-placed lending), che consistono essenzialmente in prestiti diretti al consumatore, sono cresciuti sottraendo quote al mercato delle carte di credito. Il trend che sostiene gli MPL, secondo gli esperti della casa di gestione, è destinato ad accelerare e questi strumenti potrebbero rappresentare il futuro dei prestiti al consumo non garantiti.


Gli investitori esperti hanno l’opportunità di individuare pool di prestiti interessanti che offrono rendimenti più elevati e/o un rischio di credito inferiore rispetto a controparti con rating analoghi sul mercato degli ABS. Anche nel caso dei CRT (credit-risk transfers, strumenti per il trasferimento del rischio di credito) la performance dipende direttamente dalla prospettiva del consumatore. Vi sono, anche, opportunità di natura più tecnica come ad esempio i titoli garantiti da multiproprietà (case di vacanza acquistate da più soggetti che le utilizzano ciascuno per un periodo limitato dell’anno).
 

Interessante anche il comparto delle CLO (collateralized loan obligation). Nello specifico sono prestiti bancari a tasso variabile (note anche come “leveraged loan”) emesse nei confronti di società che di norma hanno un rating non investment grade. Ma, una volta raggruppati i prestiti in portafogli, per gli investitori ci sono proposte di qualsiasi rating, anche AAA. I rendimenti dei pool AAA sono elevati rispetto a quelli di obbligazioni corporate con rating equivalente e altri asset cartolarizzati di fascia AAA. E attualmente la curva del credito delle CLO è abbastanza inclinata: Il rendimento supplementare ottenuto su titoli con rating basso aumenta al diminuire dell’affidabilità creditizia. Ne deriva un differenziale di rendimento (spread) sempre più interessante rispetto a obbligazioni societarie con merito di credito analogo.

Come accade in molti altri mercati corporate e cartolarizzati, le perdite prospettate per i leveraged loan (componenti fondamentali delle CLO) diminuiscono al migliorare delle previsioni economiche. Le CLO meritano dunque una maggiore considerazione in un contesto di rendimenti scarsi e incremento dei tassi. Dall’inizio della pandemia gli stimoli monetari e fiscali sono stati ingenti e il tasso di insolvenza negli ultimi 12 mesi, negli USA come nel resto del mondo, è rimasto inferiore al 10% e ha continuato a scendere.


Secondo gli esperti della casa di gestione, la Fed manterrà la linea morbida fintanto che sarà necessario. In questa fase, benché le obbligazioni high yield comportino un rischio maggiore delle emissioni investment grade, i rendimenti dei titoli di qualità creditizia inferiore possano essere più positivi che in altri periodi.

Le emissioni high yield hanno una duration maggiore di molti altri titoli cartolarizzati ma comunque inferiore alla duration delle obbligazioni societarie investment grade. Inoltre, specificano da Janus Henderson, il mercato high yield è l’asset class obbligazionaria che presenta la correlazione più marcata con le azioni USA. Di conseguenza, i titoli HY possono essere considerati asset ibridi interessanti da inserire in un portafoglio diversificato al fine di ottenere rendimenti più in linea con la direzione delle azioni ma anche un reddito relativamente elevato.

Probabilmente nei prossimi trimestri i tassi di interesse saliranno a livelli più consoni a una crescita “normale” e ciò potrebbe penalizzare i portafogli obbligazionari. Ma dal momento che la duration di ogni singolo bond rappresenta un rischio in un ciclo di rialzo dei tassi occorre chiedersi se tale rischio è adeguatamente compensato. Innanzitutto occorre considerare gli obiettivi e la tolleranza del rischio del singolo investitore, due fattori fondamentali per definire il giusto mix di duration e reddito. In secondo luogo un rialzo dei tassi non dovrebbe rendere (tutte) le obbligazioni inadatte a un portafoglio diversificato ma dovrebbero esserci numerose opportunità di ottenere rendimenti più elevati con duration più brevi.


Gli investitori dovrebbero o incrementare il rischio di credito e diminuire la correlazione con i tassi di interesse attingendo a tutte le fasce del mercato high yield, oppure diversificare l’esposizione tramite prodotti cartolarizzati che spesso offrono rendimenti superiori a quelli delle obbligazioni corporate.